“信宸資本是2002年成立的，到現(xiàn)在23年了，一直在角落里默默耕耘，去年起，突然就被放到了聚光燈下?！苯赵诔可诩瘓F(tuán)舉辦的第十二屆全球投資并購(gòu)峰會(huì)上，信宸資本管理合伙人信躍升這樣描述去年以來(lái)的心路歷程。

在我國(guó)資本市場(chǎng)步入存量時(shí)代，并購(gòu)基金也由幕后走到臺(tái)前?！安①?gòu)基金的任務(wù)就是做‘精裝修’，通過(guò)優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)、提高管理效能和全方位戰(zhàn)略賦能，把‘毛坯公司’改造成適合上市公司收購(gòu)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。”信躍升在接受記者采訪時(shí)表示。

并購(gòu)基金再次走到臺(tái)前

我國(guó)并購(gòu)基金的發(fā)展可追溯到2000年前后。晨哨集團(tuán)CEO王云帆介紹，當(dāng)時(shí)有一批并購(gòu)基金逐步嶄露頭角，此后在2010年至2015年間，并購(gòu)基金在我國(guó)蓬勃發(fā)展，其中，一半是跨境并購(gòu)基金。

“2022年起，并購(gòu)基金行業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)斷崖式下滑，2021年前資金主要來(lái)自美元，2022年起美元募集進(jìn)入寒冬，人民幣基金募資情況雖然略好，但融資額下降得也非常厲害?！毙跑S升表示。

2024年，隨著“科創(chuàng)板八條”和“并購(gòu)六條”的發(fā)布，并購(gòu)重組交易持續(xù)活躍，并購(gòu)基金再次走到臺(tái)前。王云帆表示，在當(dāng)前產(chǎn)業(yè)并購(gòu)大時(shí)代，我國(guó)并購(gòu)基金基本可分為兩類，一類是獨(dú)立的并購(gòu)基金，另一類是上市公司產(chǎn)業(yè)基金，“主流的并購(gòu)基金交易包括現(xiàn)金流分紅導(dǎo)向型、并購(gòu)重組導(dǎo)向型和產(chǎn)業(yè)整合導(dǎo)向型”。

“精裝修”重塑并購(gòu)模式

目前，股權(quán)投資行業(yè)已從追逐資本泡沫到面對(duì)商業(yè)現(xiàn)實(shí)，一級(jí)市場(chǎng)也正從市盈率思維轉(zhuǎn)向現(xiàn)金流思維。據(jù)信躍升的觀察，并購(gòu)基金行業(yè)目前正在重新尋找行業(yè)的發(fā)展邏輯，包括定位、投資與退出策略等。

2016年時(shí)，以A股上市公司為主體的并購(gòu)，多是資本運(yùn)作式并購(gòu)?！敖逃?xùn)太深刻，目前無(wú)論監(jiān)管還是市場(chǎng)都傾向于戰(zhàn)略整合型并購(gòu)，既要做交易、又要整合資產(chǎn)，還要做管理。”信躍升表示，然而，這類并購(gòu)對(duì)絕大多數(shù)上市公司而言，都是巨大挑戰(zhàn)。

信躍升分析，對(duì)一般上市公司而言，收購(gòu)的標(biāo)的最好是可以“拎包入住”的酒店式公寓，但當(dāng)前一級(jí)市場(chǎng)上的非上市資產(chǎn)存在諸多瑕疵，可以看作是“毛坯房”，在被上市公司收購(gòu)前，需要被裝修改造成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而并購(gòu)基金可以承擔(dān)“精裝修”的工作。

并購(gòu)基金又被業(yè)內(nèi)稱為戰(zhàn)略整合性并購(gòu)中的“職業(yè)股東”。所謂職業(yè)股東，是指按照市場(chǎng)化經(jīng)濟(jì)規(guī)則和原則做出理性商業(yè)抉擇和判斷的股東。王云帆分析，我國(guó)目前缺乏“把公司當(dāng)兒子一樣養(yǎng)，當(dāng)豬一樣賣”的職業(yè)股東。

“美國(guó)并購(gòu)基金交易量占全球的比重達(dá)44%，我國(guó)并購(gòu)基金占比僅約6%，未來(lái)仍有巨大的發(fā)展空間?！蓖踉品f(shuō)。

控股型并購(gòu)或成VC新范式

目前，國(guó)內(nèi)的私募股權(quán)市場(chǎng)仍以VC投資為代表的早期投資為主流，但是海外則為更成熟的市場(chǎng)，以并購(gòu)基金投資為主。隨著私募股權(quán)市場(chǎng)的變化，業(yè)內(nèi)預(yù)測(cè)，以并購(gòu)為主的股權(quán)機(jī)構(gòu)將是私募股權(quán)市場(chǎng)未來(lái)的主角。

德同資本總經(jīng)理辛強(qiáng)表示，在資本市場(chǎng)存量時(shí)代，股權(quán)機(jī)構(gòu)在投資者端也應(yīng)適應(yīng)變化，“不能刻舟求劍，守著自己多年的VC經(jīng)驗(yàn)”。據(jù)其透露，德同資本目前也在發(fā)展并購(gòu)產(chǎn)品線。

達(dá)晨財(cái)智主管合伙人傅仲宏也透露，“基于目前創(chuàng)投行業(yè)募投管退的結(jié)構(gòu)變化，特別是退出端的變化，我們今年也成立了并購(gòu)部?！?/p>

今年1月，啟明創(chuàng)投與天邁科技控股股東簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，再募集設(shè)立一只專項(xiàng)并購(gòu)基金，由該基金以4.52億元獲得天邁科技26.1%股權(quán)，成為天邁科技的控股股東。

收購(gòu)一家上市公司，再進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合，這一示范效應(yīng)迅速在股權(quán)投資行業(yè)蔓延?！拔覀円苍谔剿鳎热?，我們旗下有行業(yè)龍頭公司，再去收購(gòu)一家上市公司，以上市公司作為平臺(tái)，能否進(jìn)行行業(yè)整合？”信躍升說(shuō)。

據(jù)王云帆觀察，最頭部的一撥VC多數(shù)都在琢磨，不排除今年有10單以上的案例公告，“當(dāng)然，最后不一定都成交”。

不過(guò)，從創(chuàng)投轉(zhuǎn)向并購(gòu)并不容易。王云帆說(shuō)，并購(gòu)基金發(fā)展核心難點(diǎn)之一是缺乏有經(jīng)驗(yàn)的并購(gòu)團(tuán)隊(duì)，“去年以來(lái)，很多VC都在招并購(gòu)經(jīng)理或并購(gòu)合伙人，這屬于非常稀缺的資源”。

“管理模式不同會(huì)給VC帶來(lái)巨大挑戰(zhàn)?！鄙虾Ｏ葘?dǎo)產(chǎn)業(yè)基金董事總經(jīng)理王溪表示，“VC講究的是大數(shù)定律，一只基金投多個(gè)項(xiàng)目，只要有兩三個(gè)項(xiàng)目成功即可收回成本，但對(duì)并購(gòu)基金而言，一只基金最多三五個(gè)項(xiàng)目，甚至只有一個(gè)項(xiàng)目，這將對(duì)項(xiàng)目的容錯(cuò)帶來(lái)巨大的考驗(yàn)?！?/p>

當(dāng)然，挑戰(zhàn)也意味著機(jī)會(huì)?！爸袊?guó)股權(quán)投資行業(yè)未來(lái)很可能會(huì)誕生自己的‘黑石’?！蓖跸f(shuō)。

校對(duì)：祝甜婷