2025年部分公司投資產(chǎn)業(yè)投資/并購基金情況郭晨凱 制圖

◎記者 孫小程

1月21日，全國首個以并購基金為主導(dǎo)的組織——深證并購基金聯(lián)盟宣布成立，規(guī)模40億元的并購基金也同時落地。在此之前，北京、上海、安徽等地陸續(xù)宣布，擬發(fā)起或已經(jīng)發(fā)起設(shè)立并購基金。

與此同時，上市公司聯(lián)手PE/VC創(chuàng)設(shè)并購基金的案例也陸續(xù)出現(xiàn)。部分創(chuàng)投機構(gòu)甚至宣布擬通過專項并購基金收購上市公司控制權(quán)，以響應(yīng)“并購六條”新政。

與十年前A股市場曾經(jīng)掀起的“上市公司+PE”不同，本輪PE/VC參與上市公司并購的邏輯已經(jīng)明顯改變。一村資本總經(jīng)理于彤認為：“以往案例更多側(cè)重于市值管理，而當(dāng)前這一輪并購重組更注重產(chǎn)業(yè)邏輯，私募股權(quán)投資機構(gòu)致力于將旗下產(chǎn)業(yè)進行整合，促進上市公司發(fā)展?！?/p>

“并購基金有著強大的價值發(fā)現(xiàn)與整合能力，我們也計劃設(shè)立。”在接受上海證券報記者采訪時，華西金智投資有限責(zé)任公司董事長魏濤透露。

并購基金熱度漸高

最近兩個月來，北京、上海、深圳、安徽等地陸續(xù)宣布，擬發(fā)起設(shè)立并購基金，助力當(dāng)?shù)厣鲜泄咀龃笞鰪姟?/p>

再看資本市場層面，宣布設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資/并購基金的上市公司也在增多。據(jù)記者不完全統(tǒng)計，自2024年9月“并購六條”出臺以來，單月有10多家上市公司宣布設(shè)立相關(guān)基金，節(jié)奏快于以往。

步入2025年，這一趨勢得到延續(xù)，目前已有11家上市公司宣布將投資產(chǎn)業(yè)投資/并購基金。萬澤股份近日公告稱，公司擬與青島弘華私募基金管理有限公司共同投資設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購基金。并購基金認繳出資總額為10億元，其中公司作為有限合伙人認繳5億元?；鸬耐顿Y策略以成長期投資、上市公司并購或重整投資為主，主要投資于航空發(fā)動機、燃氣輪機產(chǎn)業(yè)鏈方向，著重投向具有整合并購潛力的科技創(chuàng)新型企業(yè)和科技成果轉(zhuǎn)化項目。

在實操層面，并購基金有何獨到之處？于彤介紹，一村資本自成立以來即專注于并購?fù)顿Y，從實踐經(jīng)驗來看，其采取的是多元化且靈活的投資策略，包括上市公司并購、非上市公司并購、控股權(quán)并購等多種方式?！拔覀兲貏e注重‘一級半’模式的探索，即幫助上市公司收購資產(chǎn)，對資產(chǎn)進行投后整合和價值提升后，再裝入上市公司?！庇谕f。

魏濤分析稱，并購基金的優(yōu)勢在于，其有著強大的價值發(fā)現(xiàn)與整合能力——專業(yè)團隊能夠有效識別被市場低估的企業(yè)，挖掘其潛在價值，收購?fù)瓿珊罂煽缧袠I(yè)嫁接資源，或推動同行業(yè)企業(yè)整合?！巴ǔ２①徎鸬耐顿Y方向是圍繞上市公司的產(chǎn)業(yè)鏈展開，通過與上市公司的合作，幫助其實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型或升級。”魏濤表示。

與此同時，并購基金的財務(wù)杠桿優(yōu)勢明顯?；饏⑴c方借助少量自有資金加大量外部融資，能放大投資收益，同時優(yōu)化目標(biāo)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。在退出上，并購基金既可以待目標(biāo)企業(yè)上市后于二級市場減持，也能將企業(yè)轉(zhuǎn)售給戰(zhàn)略投資者（包括上市公司），還能通過管理層回購實現(xiàn)退出。

PE機構(gòu)更重產(chǎn)業(yè)邏輯

除了與上市公司共同設(shè)立并購基金，部分PE/VC的打法更進一步。近日，啟明創(chuàng)投宣布擬入主天邁科技，若該交易成功落地，天邁科技的控股股東將變更為蘇州工業(yè)園區(qū)啟瀚創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)設(shè)立的并購基金——啟明基金，而公司的實際控制人將隨之變更為啟明創(chuàng)投創(chuàng)始主管合伙人鄺子平。

與以往相比，當(dāng)下PE/VC通過設(shè)立并購基金、控股上市公司的操作有何不同？

首先是政策導(dǎo)向不同。2024年9月出臺的“并購六條”提出，支持私募投資基金以促進產(chǎn)業(yè)整合為目的依法收購上市公司。其次是運作背景略有不同。當(dāng)前產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金以及國有企業(yè)平臺公司是私募基金的主要出資機構(gòu)，其肩負著引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)使命。這對并購基金投資機構(gòu)提出了新的要求，以往可能只關(guān)注財務(wù)回報，如今新增了產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)、上市公司轉(zhuǎn)型發(fā)展等訴求。

“當(dāng)前的并購更加強調(diào)產(chǎn)業(yè)整合與價值創(chuàng)造，我們也看好這種基于產(chǎn)業(yè)邏輯的并購模式?！庇谕f。

有投行人士認為，并購基金在做耐心資本的同時，還要幫助公司發(fā)展邁上一個新的臺階，才能獲得良好的投資回報。

隨著市場逐漸認可這一模式，魏濤預(yù)計，PE/VC的類似操作會逐漸增多，尤其是在新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)領(lǐng)域。未來，部分創(chuàng)投機構(gòu)可能會從參股逐步轉(zhuǎn)向控股，并更加注重與投后企業(yè)的協(xié)同效應(yīng)，選擇具有戰(zhàn)略意義的收購目標(biāo)。

市場生態(tài)尚待完善

并購基金會否成為市場主角？于彤認為，行業(yè)應(yīng)保持冷靜，因為并購市場不是說火熱就能直接火熱起來的?，F(xiàn)在政策層面不斷釋放利好信號，但也需要產(chǎn)業(yè)界、供給方、需求方，以及并購基金、融資提供方、金融機構(gòu)和相關(guān)中介機構(gòu)的共同協(xié)同，才能把整個并購生態(tài)打造起來。

有投行人士認為，目前并購基金的難題主要在于難以解決盈利模式問題，并且每單并購交易具有較大差異性，管理人很難說服投資人理解盈利模式并進行投資。實際上，我國的并購基金模式也尚不成熟，就連以收購上市公司控股權(quán)為目的的并購基金也難以賺到錢。

“過往并購基金發(fā)展緩慢，面臨很多挑戰(zhàn)?！蔽簼治龇Q，其間原因主要是中國并購基金的規(guī)模較小，市場不成熟，融資渠道狹窄，職業(yè)經(jīng)理人流動性也不夠大。有些并購項目還依賴原項目創(chuàng)始股東來繼續(xù)經(jīng)營，雖然設(shè)置了業(yè)績對賭條件，但是過于粗暴和流于形式，并沒有形成并購后實質(zhì)的精益增效。

并購基金作為“職業(yè)股東”，需要深度參與企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化。通過定戰(zhàn)略、搭平臺、賦能數(shù)字化等措施，為并購項目增值，并在企業(yè)發(fā)展中充當(dāng)“后臺、平臺和舞臺”的角色。

魏濤認為，應(yīng)當(dāng)區(qū)分其中的“術(shù)”與“道”。在他看來，并購基金最重要的其實不是各種創(chuàng)新的模式，這是技術(shù)層面的設(shè)計，是“術(shù)”。核心還是要深刻理解對應(yīng)的行業(yè)，這是“道”。不同的行業(yè)甚至不同的細分垂直領(lǐng)域，都有不同的并購邏輯和資源整合的特點。

比如，同在醫(yī)藥行業(yè)，創(chuàng)新藥和仿制藥、劑型改良藥不一樣，導(dǎo)致并購基金要挖掘和發(fā)揮的價值要點、要做的投后賦能和投后管理也不一樣。所以關(guān)鍵點在于，并購基金管理人自身的行業(yè)精準(zhǔn)定位和操刀水平。

因此，并購基金絕非一蹴而就，而是需要基金操盤方持續(xù)深耕行業(yè)和市場生態(tài)的優(yōu)化。多位業(yè)內(nèi)人士提示，并購基金不應(yīng)理解為資本運作，反而要做好干臟活、苦活、累活的準(zhǔn)備。