證券時(shí)報(bào)記者 鄧雄鷹 劉敬元 楊卓卿

新年伊始，全球資本市場(chǎng)波動(dòng)加劇。作為長(zhǎng)線資金、耐心資本和市場(chǎng)穩(wěn)定器的保險(xiǎn)資金，如何展望新一年投資形勢(shì)？

為探尋保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)2025年投資思路，證券時(shí)報(bào)在歲末年初向保險(xiǎn)公司投資部門和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司相關(guān)負(fù)責(zé)人發(fā)放問卷，這也是證券時(shí)報(bào)2016年以來連續(xù)第十年開展“中國(guó)保險(xiǎn)投資官調(diào)查”。

本次2025年中國(guó)保險(xiǎn)投資官調(diào)查共回收34份有效問卷，調(diào)查對(duì)象覆蓋國(guó)內(nèi)主要保險(xiǎn)資管公司、保險(xiǎn)公司的首席投資官以及投資業(yè)務(wù)條線負(fù)責(zé)人。樣本機(jī)構(gòu)管理險(xiǎn)資規(guī)模超過25萬億元，占32萬億元保險(xiǎn)資金余額近八成。

對(duì)于2025年投資前景，參與調(diào)查的保險(xiǎn)投資官看法“中性偏樂觀”——近七成的投資官認(rèn)為“中性”，26%的投資官表示“樂觀”或“比較樂觀”。

對(duì)于A股市場(chǎng)投資，保險(xiǎn)投資官的看法多為“機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)”，34位保險(xiǎn)投資官中有23位持這一看法，占比67.65%，另有3位投資官認(rèn)為A股“非常有機(jī)會(huì)”。對(duì)于紅利資產(chǎn)，超七成的保險(xiǎn)投資官仍看好其投資價(jià)值。

綜合保險(xiǎn)投資官的觀點(diǎn)來看，年初股市調(diào)整已有效釋放風(fēng)險(xiǎn)、股市風(fēng)險(xiǎn)收益比提高、看好結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)疊加政策預(yù)期等因素，A股2025年機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)投資官相對(duì)看好的板塊依次為科技、消費(fèi)、周期板塊。

對(duì)于2025年險(xiǎn)資配置權(quán)益資產(chǎn)的比例變化，超六成保險(xiǎn)投資官持“提高”的傾向。其中，預(yù)計(jì)“有所提高”的占比55.88%，超過半數(shù)；預(yù)計(jì)“明顯提高”的占比5.88%。

不過，在利率中樞下行的背景下，多數(shù)保險(xiǎn)投資官預(yù)期險(xiǎn)資未來收益目標(biāo)呈現(xiàn)“穩(wěn)中有降”的趨勢(shì)。此外，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境、國(guó)內(nèi)政策和地緣政治四大因素都受到保險(xiǎn)投資官的關(guān)注。

2025年投資前景：

近七成選“中性”

當(dāng)前，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)處在復(fù)蘇過程中，對(duì)于2025年的投資前景，保險(xiǎn)投資官如何判斷值得關(guān)注。

2025年中國(guó)保險(xiǎn)投資官調(diào)查顯示，在34位投資官中，有23位對(duì)今年的投資前景持“中性”態(tài)度，占比67.65%；有5位投資官認(rèn)為“比較樂觀”，4位認(rèn)為“樂觀”，合計(jì)占比超26%。

持有“樂觀”態(tài)度的一位保險(xiǎn)投資官認(rèn)為，高層陸續(xù)出臺(tái)的重磅政策，包括12萬億元地方化債“組合拳”，央行再貸款機(jī)制、回購(gòu)機(jī)制，央行匯率市場(chǎng)的操作，大力提振消費(fèi)，全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求等，都是助力經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)向好的助推器。同時(shí)，AI（人工智能）等革命性科技的應(yīng)用，將進(jìn)一步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)步，從而有效提高投資效益。

多位持有“中性”看法的投資官分析認(rèn)為，宏觀政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，在一系列穩(wěn)增長(zhǎng)政策“組合拳”的支持下，經(jīng)濟(jì)的尾部風(fēng)險(xiǎn)已顯著降低。從市場(chǎng)情況來看，債券市場(chǎng)已由單邊利率牛市轉(zhuǎn)為寬幅震蕩態(tài)勢(shì)，債券收益率中樞可能偏低，這使得債券市場(chǎng)預(yù)期投資收益率顯著降低。而權(quán)益市場(chǎng)在1月初經(jīng)歷快速調(diào)整后，估值和籌碼結(jié)構(gòu)得到改善，融資盤快速消化，市場(chǎng)將企穩(wěn)回升。從中期來看，隨著政策逐步出臺(tái)，人工智能等產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)加速變革，消費(fèi)等領(lǐng)域也見底回升，市場(chǎng)存在較多結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

近半數(shù)認(rèn)為今年投資環(huán)境好于去年

對(duì)2025年的投資環(huán)境預(yù)期，保險(xiǎn)投資官的看法有一定分化。調(diào)查結(jié)果顯示，上述34位投資官中，有16位認(rèn)為2025年的投資環(huán)境要好于2024年，占比47.06%；有7位投資官（占比20.59%）表示尚難預(yù)測(cè)。

認(rèn)為2025年投資環(huán)境好于2024年的投資官，提到的原因包括“政策穩(wěn)增長(zhǎng)的信心增強(qiáng)，市場(chǎng)預(yù)期已經(jīng)發(fā)生顯著變化”“政策轉(zhuǎn)向后，市場(chǎng)穩(wěn)定性有望提升”“國(guó)內(nèi)外金融周期轉(zhuǎn)為一致，國(guó)內(nèi)宏觀政策明確轉(zhuǎn)為積極”等。

有7位投資官表示對(duì)投資環(huán)境的變化尚難預(yù)測(cè)。其中一位投資官分析，內(nèi)部政策環(huán)境已經(jīng)改善，但國(guó)際市場(chǎng)不確定性加大。從2024年底的中央政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議來看，穩(wěn)增長(zhǎng)政策的一致性和延續(xù)性將會(huì)保持，目前第一階段的政策已經(jīng)落地；預(yù)計(jì)第二階段的政策（關(guān)于改善經(jīng)濟(jì)）將在2025年提上日程，是重中之重。2025年內(nèi)需能否進(jìn)一步發(fā)力，核心因素在于財(cái)政政策的力度、節(jié)奏與方向，目前需要進(jìn)一步觀察。

未來1～3年收益目標(biāo)或穩(wěn)中有降

近年來險(xiǎn)資的投資收益下滑趨勢(shì)引起市場(chǎng)的關(guān)注。

此次調(diào)查結(jié)果顯示，對(duì)于未來1～3年投資收益目標(biāo)如何調(diào)整的問題，投資官傾向于“維持平穩(wěn)”和“有可能下調(diào)”的均占45.45%；也有個(gè)別投資官表示，有可能會(huì)上調(diào)未來1～3年的投資收益目標(biāo)。

利率中樞下移是險(xiǎn)資下調(diào)未來收益目標(biāo)的主要原因。一位大型保險(xiǎn)資管投資官表示，債券收益率下行過快，因此，未來1～3年空間有限。

“負(fù)債端成本下降緩慢，資產(chǎn)端投資收益目標(biāo)顯著下調(diào)的難度較大?！币晃粌A向于收益目標(biāo)維持平穩(wěn)的投資官表示。

四大市場(chǎng)影響因素均受關(guān)注

對(duì)于2025年市場(chǎng)面臨的最大不確定性因素，投資官的選擇比較分化。調(diào)查結(jié)果顯示，選擇國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境、國(guó)內(nèi)政策、地緣政治等四大因素的投資官，占比分別為32.43%、27.03%、21.62%、18.92%。

投資官們普遍關(guān)注外需走勢(shì)和關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)，以及國(guó)內(nèi)政策應(yīng)對(duì)力度等，不過，對(duì)于各領(lǐng)域受影響情況的關(guān)注優(yōu)先級(jí)有著細(xì)微差異。

一位保險(xiǎn)資管負(fù)責(zé)人認(rèn)為，在外貿(mào)環(huán)境方面，對(duì)于特朗普正式就任后或采取極端關(guān)稅措施的預(yù)期較為充分，另一方面，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景預(yù)期更多受國(guó)內(nèi)政策的及時(shí)性和有效性影響。

一位中小保險(xiǎn)資管投資官表示，從近期國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，一方面，政策支持的方向出現(xiàn)好轉(zhuǎn)信號(hào)，例如部分消費(fèi)數(shù)據(jù)和地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)有所體現(xiàn)。而且，從2024年12月高頻來看這部分政策支持的方向仍有一定持續(xù)性。另一方面，除政策支撐之外的宏觀數(shù)據(jù)相對(duì)承壓，因此還需要政策繼續(xù)加碼。

也有投資官稱，國(guó)內(nèi)政策與內(nèi)需確定性較強(qiáng)，但國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境則受特朗普上臺(tái)后政策變化的影響較大，這還需要繼續(xù)觀察。

對(duì)于國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)因素，投資官最關(guān)注房地產(chǎn)市場(chǎng)的表現(xiàn)，其次是經(jīng)濟(jì)增速。另外，也有投資官關(guān)注地方政府化債、財(cái)政收支，以及新質(zhì)生產(chǎn)力如何進(jìn)一步穩(wěn)中有序取代原有的生產(chǎn)力等情況。

最關(guān)注利率下行風(fēng)險(xiǎn)

自2016年證券時(shí)報(bào)開展“中國(guó)保險(xiǎn)投資官調(diào)查”以來，信用風(fēng)險(xiǎn)多年來是投資官最擔(dān)憂的投資風(fēng)險(xiǎn)，2024年投資官最擔(dān)憂的風(fēng)險(xiǎn)變?yōu)椤肮善笔袌?chǎng)波動(dòng)”。到了2025年，“利率下行”成為投資官們最關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)，在此次問卷調(diào)查中，選擇這一項(xiàng)的占比達(dá)到了62.86%。

死差、費(fèi)差、利差是保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)的三大利潤(rùn)來源。利率下行帶來的利差損風(fēng)險(xiǎn)和壓力，對(duì)保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)影響重要且深遠(yuǎn)，因此，利率下行引起投資官們普遍關(guān)注。

一位投資官分析，保險(xiǎn)資金對(duì)長(zhǎng)期債券的配置需求強(qiáng)烈，利率已處于極低位置，利率下行將導(dǎo)致存量資產(chǎn)收益率偏低，給保險(xiǎn)資金配置帶來較大壓力。

另一位投資官表示，近期市場(chǎng)的變化——特別是利率快速下行，提高了投資的難度。對(duì)于長(zhǎng)負(fù)債久期的人身險(xiǎn)公司，存量業(yè)務(wù)和新增業(yè)務(wù)帶來的負(fù)債端久期缺口持續(xù)拉大，負(fù)債端成本下行速度遠(yuǎn)不及資產(chǎn)端，保險(xiǎn)公司的利率風(fēng)險(xiǎn)壓力增加。

在利率持續(xù)下行背景下，保險(xiǎn)資金運(yùn)用效果更加依賴于股票市場(chǎng)的表現(xiàn)，權(quán)益類資產(chǎn)成為保險(xiǎn)資金獲取超額收益的“關(guān)鍵少數(shù)”，因此，股票市場(chǎng)波動(dòng)和股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)也是投資官們關(guān)注的重要風(fēng)險(xiǎn)因素。

在此次調(diào)查中，投資官在各類投資風(fēng)險(xiǎn)的最擔(dān)憂選項(xiàng)里，“股票市場(chǎng)波動(dòng)” 排在第二位，占比為17.14%。

超七成投資官看好A股機(jī)會(huì)

對(duì)于2025年A股投資，多數(shù)投資官認(rèn)為“機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)”，34位受訪的投資官中有23位持這一看法，占比67.65%。另外還有3位投資官認(rèn)為“非常有機(jī)會(huì)”，占比為8.82%。他們給出的理由是，年初股市的調(diào)整在一定程度上釋放了風(fēng)險(xiǎn)，且由于看好股市的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，再疊加政策預(yù)期等因素，使得股市風(fēng)險(xiǎn)收益比提高。

有投資官分析，看好A股市場(chǎng)的原因主要有以下幾點(diǎn)：一是貨幣和財(cái)政雙寬助力內(nèi)需修復(fù)，使得企業(yè)盈利和估值有所改善；二是A股目前處在歷史相對(duì)低位，尤其是與歐美股市相比；三是在2025年全球資本流動(dòng)的方向中，會(huì)有一部分資金從歐美日股市獲利了結(jié)之后，尋找估值洼地，而A股作為估值洼地存在機(jī)會(huì)。

“慢牛的確立尚需基本面支撐，在政策驅(qū)動(dòng)下，基本面有望得到持續(xù)改善，因此對(duì)市場(chǎng)并不悲觀?！币晃煌顿Y官說。

另一位投資官稱，年初股市調(diào)整一定程度釋放了風(fēng)險(xiǎn)，政策轉(zhuǎn)向?qū)捤珊椭С值姆较虼_定性強(qiáng)，人工智能產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、消費(fèi)溫和復(fù)蘇等帶來了較多的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。

對(duì)于當(dāng)前A股估值水平，34位參與調(diào)查的投資官中，有19位認(rèn)為“較低”，占比55.88%；有8位認(rèn)為“基本合理”，占比23.53%；另外還有20.59%的投資官認(rèn)為“較高”。

最愿意配置的資產(chǎn)：股票、股基

2025年大類資產(chǎn)配置傾向于增配的資產(chǎn)中，股票及股票基金超過了債券，成為投資官最有意愿投入的資產(chǎn)，選擇占比為27.66%。債券位列最有意愿投入的資產(chǎn)第二位，選擇占比為19.15%。

此外，基礎(chǔ)設(shè)施類占比14.89%，股權(quán)投資占比13.83%，現(xiàn)金類、銀行存款類占比為12.77%，其他占比6.38%，還有5.32%為不動(dòng)產(chǎn)。整體來看，投資官的選擇較往年更加多元化。

一位投資官表示，保險(xiǎn)資金戰(zhàn)術(shù)配置策略預(yù)計(jì)繼續(xù)圍繞資產(chǎn)負(fù)債匹配要求，看好年內(nèi)債券資本利得、股票資產(chǎn)結(jié)構(gòu)性的投資機(jī)會(huì)和基礎(chǔ)設(shè)施另類投資品種的投資機(jī)會(huì)。

另一位投資官分析，債券配置是資產(chǎn)負(fù)債久期匹配的剛性需要，股票和基金是提升投資收益水平的必然選擇，基礎(chǔ)設(shè)施投資符合保險(xiǎn)資金投資的長(zhǎng)期特征且較債券具有收益率優(yōu)勢(shì)。他表示，銀行存款的收益率偏低，股權(quán)投資的退出難度加大且對(duì)資本消耗較大，不動(dòng)產(chǎn)的短期風(fēng)險(xiǎn)未完全化解且長(zhǎng)期收益率優(yōu)勢(shì)具有不確定性。

但也有投資官認(rèn)為，有必要保持相對(duì)較高的流動(dòng)性資產(chǎn)，并在此基礎(chǔ)上，尋找風(fēng)險(xiǎn)收益比與負(fù)債最匹配的資產(chǎn)。

“銀行存款、債券、股票和股票型基金均有較好的流動(dòng)性，債券可以通過降低久期和優(yōu)化配置區(qū)域與配置種類來降低利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)并提升提息收益。股票可以通過結(jié)構(gòu)性配置和倉(cāng)位擇時(shí)來提升風(fēng)險(xiǎn)收益比?！币晃煌顿Y官表示，上述資產(chǎn)相較于股權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)等資產(chǎn)具有更好的配置價(jià)值。

“在市場(chǎng)利率水平存在下行壓力的情況下，我們將在資產(chǎn)負(fù)債聯(lián)動(dòng)和動(dòng)態(tài)資產(chǎn)負(fù)債匹配的基礎(chǔ)上，根據(jù)負(fù)債端久期匹配的需要，進(jìn)一步增配長(zhǎng)期資產(chǎn)，以及增配長(zhǎng)期利率債、優(yōu)質(zhì)高分紅股票等長(zhǎng)期配置品種的投資，大力提升長(zhǎng)期持有型另類資產(chǎn)，例如優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流分紅的基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)等。”另一位投資官說。

看好科技、消費(fèi)與周期板塊

本次調(diào)查結(jié)果顯示，在看好的A股板塊機(jī)會(huì)方面，科技板塊獲得的投票占比最高，達(dá)29.03%；消費(fèi)板塊獲得20.43%的投票，位列第二；周期板塊則以19.35%的得票率位居第三。

一位投資官分析，科技創(chuàng)新周期仍處半途，疊加流動(dòng)性寬松，科技板塊預(yù)計(jì)全年占優(yōu)。也有投資官表示，國(guó)內(nèi)有效需求在財(cái)政發(fā)力下有望企穩(wěn)和好轉(zhuǎn)，景氣驅(qū)動(dòng)的方向有望增加，順周期方向是重要?jiǎng)儇?fù)手。

除此之外，新能源板塊與金融板塊分別獲得11.83%及10.75%的投資官看好。另有投資官提及，科技行業(yè)仍然處于高景氣中，新能源行業(yè)的供需矛盾正在改善。

紅利資產(chǎn)投資價(jià)值依然較大

2024年紅利資產(chǎn)的投資熱度節(jié)節(jié)提升，步入2025年，這一趨勢(shì)能否延續(xù)？

調(diào)查問卷結(jié)果顯示，有29.03%的投資官認(rèn)為紅利資產(chǎn)的投資價(jià)值仍然很大；45.16%的投資官認(rèn)為紅利資產(chǎn)投資價(jià)值較大；另有25.81%投資官認(rèn)為紅利資產(chǎn)的投資風(fēng)險(xiǎn)增加。

一位投資官表示，對(duì)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者而言，高股息策略仍會(huì)延續(xù)，尤其是在普遍執(zhí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（即IFRS9準(zhǔn)則）后，將高股息的權(quán)益資產(chǎn)計(jì)入OCI（以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益）會(huì)是持續(xù)的策略。同時(shí)，基金中的紅利ETF規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，這也助推了紅利資產(chǎn)保持良好的投資價(jià)值。

北京一位投資官坦承，高股息股票經(jīng)過本輪大幅上漲后，估值明顯提升，但從股息率看仍具有顯著的配置價(jià)值。

也有投資官認(rèn)為，盡管2025年全年預(yù)計(jì)利率低位震蕩，紅利資產(chǎn)仍具有投資價(jià)值，但紅利資產(chǎn)在盈利和股息率上持續(xù)“縮圈”，導(dǎo)致優(yōu)質(zhì)紅利資產(chǎn)減少。

有保險(xiǎn)投資官提示，目前紅利資產(chǎn)擁擠度過高，且在股市風(fēng)險(xiǎn)偏好回升過程中，防御板塊的性價(jià)比降低。

配置權(quán)益資產(chǎn)比重將提升

對(duì)于2025年配置權(quán)益資產(chǎn)比例的變化，多數(shù)投資官預(yù)期權(quán)益資產(chǎn)比重有望提升。34位投資官中，有19位選擇權(quán)益配置比例有所提高，占比55.88%；有11位預(yù)期權(quán)益資產(chǎn)配置比例保持相對(duì)穩(wěn)定，占比32.35%；另有兩位投資官表示將明顯提高權(quán)益資產(chǎn)配置比例，占比5.88%。

上海一位投資官坦言，“險(xiǎn)資的資金性質(zhì)，包括久期匹配、收益平穩(wěn)度等都決定了由固收資產(chǎn)作為打底配置，由權(quán)益資產(chǎn)作為博取利差的有效工具。隨著債券收益率與日俱下，同時(shí)權(quán)益市場(chǎng)面臨的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，險(xiǎn)資會(huì)相對(duì)應(yīng)地提升權(quán)益資產(chǎn)的配置比例，確保為公司贏得一定的利差?！?/p>

華北某中型保險(xiǎn)資管投資官也表示，險(xiǎn)資配置受償付能力充足率、新準(zhǔn)則切換、利率下行等不利因素影響，紅利類資產(chǎn)的配置需求提升，整體權(quán)益配置比例在可投范圍內(nèi)預(yù)計(jì)有所提升。

也有投資官分析，固收市場(chǎng)整體收益率較低，抵御權(quán)益資產(chǎn)波動(dòng)的安全墊較低，權(quán)益市場(chǎng)資金流入不足，量化與游資持續(xù)吸金壓制市場(chǎng)流動(dòng)性，但權(quán)益市場(chǎng)在政策與產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)驅(qū)動(dòng)下結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)突出?；诖耍A(yù)期所在機(jī)構(gòu)2025年的權(quán)益資產(chǎn)配比將保持相對(duì)穩(wěn)定。