受防范資金空轉(zhuǎn)套利、銀行加碼壓降存款端成本等影響，4月以來(lái)，金融體系資金面呈現(xiàn)出一些新變化。盡管反映銀行間流動(dòng)性水平的存款類金融機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購(gòu)利率（如DR001、DR007）保持基本穩(wěn)定，但代表非銀行體系流動(dòng)性的交易所回購(gòu)利率（如GC001、GC007）卻一路走低，甚至同期限品種的利率會(huì)出現(xiàn)倒掛。這背后反映出在銀行間資金面保持充裕的同時(shí)，當(dāng)前的非銀體系流動(dòng)性也非常寬松。

曾經(jīng)市場(chǎng)會(huì)時(shí)常關(guān)注的流動(dòng)性分層現(xiàn)象，在當(dāng)前資金面整體寬松的背景下已變得模糊，不再成為突出問(wèn)題，甚至個(gè)別時(shí)期還會(huì)出現(xiàn)非銀體系資金價(jià)格比銀行間體系還便宜。進(jìn)入4月，受銀行停止“手工補(bǔ)息”、停售部分期限品種的大額存單等壓降高息存款，以及政策防范資金在銀行體系通過(guò)存貸利差空轉(zhuǎn)套利等新變化影響，存款利率的比價(jià)優(yōu)勢(shì)趨弱，銀行體系存款資金向理財(cái)、貨幣基金等非銀體系“搬家”的趨勢(shì)更加凸顯，帶動(dòng)非銀體系資金面進(jìn)一步寬松。

不論是前期“吃香”的存款，還是現(xiàn)在理財(cái)、貨幣基金重拾熱度，資金在不同體系的流動(dòng)反映出企業(yè)、個(gè)人等市場(chǎng)主體對(duì)穩(wěn)定收益的追求，哪怕利率不斷走低，只要收益穩(wěn)定，就會(huì)受熱捧。固定收益類投資品種受歡迎，背后仍反映出有效需求不足、企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力較大。

一邊是當(dāng)前的資金面已較為充裕，一邊是有效需求不足問(wèn)題待解，這對(duì)貨幣政策尺度把握提出了更高要求——雖然市場(chǎng)押注當(dāng)前及未來(lái)一段時(shí)間貨幣政策會(huì)持續(xù)寬松，但寬松的節(jié)奏和力度顯然受內(nèi)外部環(huán)境、貨幣傳導(dǎo)機(jī)制等多方面約束，這會(huì)加大市場(chǎng)預(yù)期的不確定性，從而加劇貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)的利率波動(dòng)。4月金融數(shù)據(jù)即將公布，市場(chǎng)普遍預(yù)期新增信貸規(guī)模有望實(shí)現(xiàn)同比小幅多增。但受存款“搬家”、貨幣擴(kuò)張整體趨緩等因素影響，廣義貨幣（M_[2]）在突破300萬(wàn)億元后，增速或會(huì)繼續(xù)下滑。

但M_[2]同比增速的走低不能簡(jiǎn)單視為資金面環(huán)境的趨緊。總體看，當(dāng)前的流動(dòng)性已非常充裕，雖然4月底召開的中央政治局會(huì)議提出“要靈活運(yùn)用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具”的寬松定調(diào)，但是，提高龐大存量資金的使用效率，多措并舉激發(fā)市場(chǎng)有效融資需求才是政策優(yōu)先項(xiàng)，降準(zhǔn)、降息更多會(huì)表現(xiàn)為相機(jī)抉擇，與其他宏觀政策“打配合”。

責(zé)編：葉舒筠

校對(duì)：彭其華

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